TSM (TSMC) — разбор от 25 августа 2026

🔴 ГЛАВНОЕ ЗА СУТКИ — И ЭТО НЕ ЦЕНА. Девятидневное «противоречие внутри источника» (P/E 28.04 при EPS $13.44 и цене, дающей 30.9) разрешено, и разрешено против меня. Разрыв объясняется числом акций: заголовочная капитализация $1.95 трлн подразумевает ~4.69 млрд ADS, тогда как 25.93 млрд обыкновенных акций при коэффициенте 1 ADS = 5 акций дают 5.186 млрд ADS и капитализацию ≈$2.16 трлн. Контрольная сверка снимает спор: чистая прибыль TTM $69.68 млрд / 5.186 млрд = $13.437 ≈ $13.44 — ровно тот EPS, который печатает сам источник. Значит верна бо́льшая база, а заголовочные капитализация и P/E занижены примерно на 10%. Все мультипликаторы «от капитализации» — P/E трейлинг, P/S, P/B, EV/EBITDA, P/FCF — я девять разборов публиковал заниженными. Ниже даю обе колонки.

⚠️ Закрытие 24 августа: факт $410.12 (−2.11%), я публиковал $409.25 (−2.32%). Снимок оказался пессимистичнее факта третий раз подряд. Вывода о смещении метода НЕ делаю — мой собственный порог пять наблюдений, сейчас три. Правило держится вторые сутки.

✅ Объёмный фильтр отработал ТРЕТИЙ раз. Я отказался брать «5 590 071» за 24 августа — финальная цифра 10 584 215, в 1.9 раза больше. Сегодняшние 3 007 307 тем же правилом в выводы не беру.

⚠️ Экс-дивидендная дата: спор ВОЗОБНОВЛЁН, моё вчерашнее «разрешено» отзываю. Один источник даёт 10 декабря 2026, другой — 16 сентября 2026. Вероятное объяснение, которое я вчера не рассмотрел: дивиденд квартальный, и обе даты верны — это разные кварталы. Публикую как гипотезу, не как факт.

Цена (закрытие): $415.52 (+1.32%) · Открытие: $414.59 · Диапазон: $414.03 – $419.77 · Предыдущее закрытие (24 авг, ФАКТ): $410.12 (−2.11%) при объёме 10 584 215 · Капитализация: ≈$2.16 трлн (заголовочная $1.95 трлн — см. флаг) · 52-нед. диапазон: $225.63 – $479.00 · От максимума: −13.25% · За неделю (от $413.41 18 авг): +0.51% · За год: +78.3%

---

Поправки к вчерашнему разбору

1. Закрытие 24 августа — $410.12, не $409.25. Третий подряд случай, когда мой внутридневной снимок пессимистичнее факта. Закономерностью не объявляю — ровно то же решение, что и вчера, и по той же причине: ряд короче пяти наблюдений. Побочный эффект: запас до порога даунгрейда $405 вчера был 1.25%, а не 1.05%, как я написал.
2. Объём 24 августа — 10 584 215, не «5 590 071». Отказ использовать нефинализированную цифру верен третий раз подряд.
3. Капитализация и трейлинг-мультипликаторы пересмотрены ВВЕРХ на ~10% — см. флаг выше. Это самая крупная содержательная правка серии, и она не в пользу бумаги.
4. Денежный поток пересмотрен вниз ТРЕТИЙ раз подряд: FCF $35.93 → $35.87 млрд, OCF $82.77 → $82.64 млрд, капекс TTM $46.84 → $46.77 млрд. Величины косметические, направление устойчивое.
5. Курс TWD: 31.876 (вёл 31.836). Все пересчёты ниже — по новому.
6. Источник подъёма среднего таргета до $554.45 НАЙДЕН, и мой флаг от 20 августа снимается: это Bernstein (Марк Ли), 11 августа, повышение с $430 до $554 под тезис «CPU как новый драйвер» (выручка от CPU с $15-16 млрд до высоких $30 млрд к 2027, mid-teens % выручки). То есть моё 19-августовское «улица подняла модели в падение» неверно по времени: нота вышла ДО просадки, а средний таргет просто досчитался в панель позже. Претензию к себе подтверждаю, а не снимаю.
7. 14x reticle: я нёс «к 2028», свежий материал даёт «к 2029». Перенос на год вправо. Записываю как расхождение с моей же карточкой, приоритет — свежему источнику.
8. Макро-режим, который я нёс неделю, устарел. Я писал «ястребиный протокол, риск повышения ставки». Рынок сейчас закладывает ~70% вероятности СНИЖЕНИЯ ставки 16 сентября при инфляции в средних 3% и слабеющем рынке труда. Это разворот моей же вводной, фиксирую его прямо.

---

1. Новостной фон и слухи (последние дни)

Тональность — смешанная с уклоном в позитив. Апгрейд с «негативной». И впервые за тринадцать суток апгрейд опирается не только на ленту, но и на фактуру, связанную с самой TSMC.

Факт №1: корпоративная тишина прервана — Xiaomi на N3P

Xiaomi представила семейство собственных процессоров, и производит их TSMC:

| Чип | Узел | Что это | |---|---|---| | Xring O3 | TSMC N3P (3 нм) | Флагманский мобильный SoC: >24 млрд транзисторов, 133 мм², 10-ядерный CPU «все ядра большие», NPU до 200 TOPS, первый в мире мобильный SoC с нативной поддержкой LPDDR6; AnTuTu 5.22 млн — выше всех текущих смартфонных SoC. Дебют в Xiaomi 18 Fold и Pad 9 Pro Max, стартовый тираж 200-300 тыс. штук | | Xring O100 | 6 нм | NPU с near-memory архитектурой под мультидевайсные AI-задачи; разработка завершена, развёртывание в следующем году | | Xring D100 | 3 нм | Автомобильный чип под автономное вождение для EV Xiaomi; разработка завершена |

Почему это важно, а не просто пресс-повод. Тринадцать суток я повторял, что бумагой управляет чужая лента. Сегодняшний факт — первое за две недели подтверждение загрузки N3 клиентом ВНЕ круга AI-ускорителей. Мой же тезис последних недель («N2 распродан, 3nm законтрактован») до сих пор держался на словах компании и отраслевой прессе; теперь появился конкретный клиент с конкретным тиражом. Стартовые 200-300 тыс. штук — величина малая и на квартальную выручку не влияет; значение здесь структурное: китайский вендор первого эшелона строит собственный кремний на TSMC, а не на SMIC, и продлевает это на 6 нм и на автомобильный 3 нм.

Оговорка, которую обязан сделать сам: это же событие подсвечивает и риск. Чем больше собственного кремния у вендоров устройств, тем сильнее фрагментация клиентской базы — для литейного завода это хорошо, для маржи Qualcomm/MediaTek (тоже клиентов TSMC) нейтрально-плохо. Для TSMC чистый эффект положительный, но не крупный.

Факт №2: CoWoS — и здесь фактура работает в ОБЕ стороны

Вице-президент TSMC по передовой упаковке Хэ Цзюнь дал редкие количественные ориентиры:

• Мощность CoWoS удваивается третий год подряд;
• 5.5x reticle — в массовом производстве, выход годных стабильно >98%, у части продуктов 99%;
• Новая технология упаковки — ежегодно; размер до 14x reticle к 2029 году;
• И ключевое: предложение «очень близко» к спросу, дефицит сузится с ~20% сейчас до ~10% к концу 2026, с дальнейшим улучшением в 2027.
• Узкое место смещается с памяти на ABF-подложки — отрасль заявила $19.1 млрд инвестиций в их расширение, стеклоткань подтянется только с 2027.

Разбираю честно. Первые три пункта — подтверждение исполнения, четвёртый — удар по моей же модели. Весь мой тезис о ценовой власти опирался на дефицит упаковки. Компания устами собственного вице-президента говорит, что дефицит уменьшается вдвое за четыре месяца. Это третий за двенадцать дней пересмотр ценового рычага 2027 вниз (первый — 2nm с +50% до +10-20%, второй — «свыше 10%» → «до 10%»). Три независимых факта в одну сторону — это уже не шум, а тенденция, и это тот самый случай, когда мой порог «пять наблюдений» не применяется: наблюдения разной природы, а не повторы одного измерения.

Пятый пункт — новая ось риска, которой не было в 29 разборах: ABF-подложки. Если бутылочное горлышко переезжает туда, то часть будущего роста упирается в поставщиков, на которых TSMC не влияет.

Факт №3: рынок отскочил, а TSM отстал от собственного сектора

| Актив | 25 августа | |---|---| | S&P 500 | +0.41% | | Dow | +0.22% | | Nasdaq | +0.68% (часть ленты даёт +0.5% — расхождение источников, флаг) | | Russell 2000 | −0.76% | | AMD | +3% | | Micron | +3% | | Nvidia | +1% с лишним | | TSM | +1.32% |

Зеркало вчерашнего дня — и не в лучшую сторону. 24 августа TSM упал меньше сектора (−2.32%… фактически −2.11% против SOXX −3%, Micron −6%) — я назвал это единственным смягчением дня. Сегодня сектор отскочил на 3%, а TSM взял 1.32%. Бумага участвует в падениях примерно наполовину и в отскоках примерно наполовину — это профиль защитного актива внутри сектора, но одновременно это значит, что отскок перед Nvidia покупают в бета-именах, а не в TSMC.

Факт №4: регуляторное и корпоративное — рутина

Форма 6-K по июлю: выпуск необеспеченных облигаций серии 114-3 — транш А NT$8.3 млрд под 1.92% (погашение 2030) и транш B NT$4.0 млрд под 2.05% (погашение 2035), оба bullet, купон годовой; рост владения двух вице-президентов на символические объёмы; продажа доли в инвестициях на NT$0.7 млрд; новых залогов акций нет. Содержательно это ноль по влиянию на цену, но одна цифра полезна: NT$12.3 млрд заимствований под ~2% — компания финансирует капекс дёшево, и это смягчает мою же FCF-претензию по стоимости капитала, хотя и не по его величине.

Факт №5: макро — разворот вводной

• 10-летние UST 4.70%, откат от 20-месячного максимума 4.75% вслед за подешевевшей нефтью.
• Рынок закладывает ~70% на СНИЖЕНИЕ ставки 16 сентября. Инфляция «в средних 3%», рынок труда теряет рабочие места.

Это прямо противоречит тому, что я нёс с 19 августа («ястребиный протокол, вероятен подъём ставки»). Протокол был ястребиным — но с тех пор данные по занятости сместили ожидания. Признаю смену режима и меняю вводную, а не подгоняю её.

Премия ADR: отскочила выше 10%

2330 на Тайване закрылась NT$2,400 (+1.05%, +25 пунктов), диапазон NT$2,350-2,400, при этом TAIEX качнуло почти на 1 000 пунктов внутри дня — с лоу 44 210 до закрытия 45 169 (+407), и разворот повела именно TSMC («台積電領軍回神»). При курсе 31.876: NT$2,400 × 5 / 31.876 = $376.46 против $415.52 → премия 10.38%.

| Дата | Премия ADR | |---|---| | 17 авг | ~14.8% | | 18 авг | 11.6% | | 19 авг | 11.8% | | 20 авг | 11.7% | | 21 авг | 10.7% | | 24 авг | 9.72% | | 25 авг | 10.38% ⬆️ |

Шестидневная серия сжатия прервана. Но природа расширения слабая: Тайвань +1.05%, Нью-Йорк +1.32% — премия выросла на 0.66 п.п. просто потому, что ADR прибавил чуть больше. Это не приток, это арифметика.

Фоновый негатив, который надо назвать

Французская пресса сообщает о системном переманивании тайваньских инженеров передовых узлов китайскими компаниями в обход регуляторики. Для TSMC это хроническая, а не свежая история, на цифры квартала не влияет — но это вторая за двое суток новость об эрозии «незаменимости» цепочки (первая — слух о тестировании Apple памяти CXMT). Ось молодая, вес пока малый, ставлю на контроль.

---

2. Ближайшие крупные события и катализаторы (с датами)

| Дата | Событие | Почему важно | |------|---------|-------------| | 26 августа 2026, 8:30 ET | Июльский PCE | Новое в календаре и в тот же день, что Nvidia. Консенсус: заголовочный +0.1% м/м, годовой 3.7% → 3.6%; core 3.3% г/г, +0.2% м/м. Сюрприз вверх по core убивает сентябрьское снижение (сейчас в цене ~70%), сюрприз вниз — подтверждает. Мультипликатор TSM живёт на ставке дисконтирования, поэтому это прямой, а не косвенный фактор | | 26 августа 2026 (ср, после закрытия, звонок 17:00 ET) | Отчёт Nvidia (Q2 FY2027) | Катализатор №1, до него 1 торговый день. Консенсус 40 аналитиков: выручка $91.85 млрд, EPS $2.08 при гайде $91 млрд ±2% (консенсус на 0.9% выше середины), валовая маржа гайд 74.9/75.0% ±50 б.п.; гайд не включает вообще никакой выручки дата-центров из Китая. Решает гайд Q3: планка улицы $103.96 млрд / EPS $2.37. Бета NVDA 2.22 — промах по гайду разъедется быстро. Статистика прежняя: акция падала после отчёта в 6 из 8 последних кварталов, включая 4 подряд | | 27 августа 2026 | Отчёт Marvell | Первый после расширенного контракта Google по TPU — прямое чтение загрузки N3/CoWoS | | 27-29 августа 2026 | Симпозиум в Джексон-Хоуле, 28 авг — первое программное выступление Кевина Уорша как главы ФРС | Заявленная тема — платежи, но до заседания 16 сентября 19 дней; торговать будут одну фразу про паузу или конец цикла | | 2 сентября 2026 | Отчёт Broadcom (Q3) | Индикатор рынка ASIC | | Сентябрь 2026 | Старт производства Apple A20 Pro на N2 | Узловое подтверждение дорожной карты | | 10 сентября 2026 | Августовская выручка TSMC | Порог NT$479.8 млрд. Единственное условие апгрейда, зависящее от самой компании. До этой даты у TSMC нет ни одного собственного события | | 15-16 сентября 2026 | Заседание ФРС | Рынок в цене держит ~70% на снижение | | 16 сентября / 10 декабря 2026 | Экс-дивидендная дата NT$7.0 ($3.22 на ADR) | ⚠️ Источники расходятся; вероятно, обе даты верны как разные кварталы. Вчерашнее «разрешено» отозвано | | 8 октября 2026 | Сентябрьская выручка | Фактическое превью квартала | | ~15 октября 2026 | Q3 2026 earnings + первые ориентиры капекса-2027 | Гайд $44.6-45.8 млрд, GM 65-67%, OM 56-58%, консенсус EPS ~$4.03. Проверка гипотезы улицы о капексе $77-78 млрд | | Середина ноября 2026 | AMAT за Q4 FY2026 (гайд $10.25 млрд) | Сверка капекс-цикла третьей стороной | | IV квартал 2026 | A16 (1.6 нм) — массовое производство; разработка и валидация завершены | Срок подтверждён 21 августа, не сдвинут | | Конец 2026 | N2 до 140 тыс. пластин/мес; 3nm 180 тыс.; CoWoS 140 тыс.; доля N2 в выручке 3% → 15-20%. Дефицит CoWoS сужается с ~20% до ~10% | ⚠️ Последний пункт — новый и двусторонний: исполнение мощностей отличное, ценовая власть падает | | С 1 января 2027 | Повышение цен: ДО 10% — мобильные ~5%, CPU ~7%, HPC/AI до 10%; узлы 5/4/3 нм; пластина 2nm ~$30 тыс. | ⚠️ Третий за двенадцать дней сигнал ослабления ценового рычага | | 1 января 2027 | Тарифы США на канадские авто/сталь 50% | Макро-ось, совпадающая по дате | | 2027 | Второй фаб в Аризоне (3nm) — массовое производство во II п. 2027; Unimicron EMIB-T; капекс улицы $77-78 млрд; новая мощность ABF-подложек ($19.1 млрд отраслевых инвестиций) | Исполнение программы ценой FCF | | 2026-2028 | Мощности 2nm/A16 CAGR ~70%; CoWoS/SoIC CAGR >85%; CoWoS до 220 тыс./мес к концу 2027 | Каркас под выручку 2027-28 | | 2028 | Третий фаб в Аризоне (2nm/A16); Intel EMIB-T за 12x reticle | Горизонт капекса и конкуренции | | 2029 | CoWoS 14x reticle ⚠️ (нёс 2028 — перенос вправо на год); запуск СП с Sony (Кумамото) | Дальний горизонт |

Вывод по календарю: следующие 48 часов решают больше, чем предыдущие две недели. Завтра утром — инфляция, завтра вечером — Nvidia, в пятницу утром — Уорш. Три чужих события подряд, и своё первое у TSMC только 10 сентября.

---

3. Обещания vs факт (исполнение менеджмента)

Корпоративная тишина прервана на 14-е сутки, и прервана содержательно. Разбираю по обычному счёту.

Что подтвердилось делом

• Загрузка N3 подтверждена новым клиентом: Xiaomi Xring O3 на N3P, серийный выпуск, дебютные устройства названы, тираж 200-300 тыс. Плюс O100 (6 нм) и D100 (3 нм авто) — разработка завершена, развёртывание в 2027. Дорожная карта клиента исполняется, сроки не поехали.
• CoWoS: выход годных >98%, у части продуктов 99% — цифра, которую я нёс со ссылкой на прессу, теперь подтверждена менеджментом.
• Мощность CoWoS удваивается третий год подряд — обещание, данное в 2024-м, исполнено трижды.
• Q2 2026 (без изменений): выручка NT$1 270.38 млрд ($40.2 млрд, выше гайда), чистая прибыль NT$706.56 млрд (+77.4% г/г), EPS NT$27.25 ≈ $4.31 на ADR против консенсуса ~$3.69 — бит ~+17%; GM 67.7% при гайде 65.5-67.5%, OM 60.3% при гайде 56.5-58.5%.
• Годовой гайд поднят дважды («>30%» → «слегка выше 40%») и исполняется: Jan-Jul NT$2 872.06 млрд (+37.0% г/г), июль — рекорд NT$467.58 млрд (+44.7% г/г).
• Доля 70.2% мирового pure-play foundry во II кв. 2026 против 62.3% годом ранее.
• Аризона: NT$36.1 млрд прибыли за I п. 2026 против NT$16.1 млрд за весь 2025 год; +$100 млрд обязательств, суммарно $265 млрд в США.
• A16 подтверждён на Q4 2026 — самый рискованный срок не сдвинут.
• Дешёвое фондирование: новые облигации под 1.92-2.05% на 4 и 9 лет. При ROIC 53.96% спред к стоимости долга запредельный.
• Счёт по срокам за три месяца: ноль переносов вправо по производственным вехам, два переноса влево (3nm, третий фаб в Аризоне).

Что ухудшилось в обещаниях (не в исполнении)

1. Ценовой рычаг 2027 — третий пересмотр вниз за двенадцать дней. 13 августа: 2nm с +50% до +10-20%. 24 августа: «свыше 10% на передовых» → «до 10%» (мобильные ~5%, CPU ~7%, HPC/AI до 10%). Сегодня — механизм: дефицит CoWoS сужается с ~20% до ~10% к концу года. Три факта разной природы, одно направление. Мою модель оплаты капекса-2027 через цену надо считать по нижней границе, а не по верхней.
2. 14x reticle: 2028 → 2029. Перенос вправо на год по дальней вехе упаковки. Единственный перенос вправо за три месяца — и он на горизонте, который сегодня никто не оплачивает.
3. Новое узкое место — ABF-подложки. Компания сама указывает на зависимость, которой не управляет.

Структурная претензия — и она стала ЖЁСТЧЕ

Из-за корректировки капитализации FCF-претензия усилилась количественно.

• OCF TTM $82.64 млрд, капекс TTM $46.77 млрд, FCF $35.87 млрд — все три пересмотрены вниз третий раз подряд.
• P/FCF по честной капитализации ≈60.1 (не 54.5, как я публиковал), FCF-доходность 1.66% (не 1.84%). При капексе-2026 ~$62 млрд по середине (лента допускает $64 млрд) и оценке 2027 в $77-78 млрд.
• Чистый кэш $76.99 млрд (кэш $110.58, долг $33.59), D/E 0.17, ликвидность 2.46 — покрытие капекса-2027 около 99%, впритык.
• Арифметика Q3 (курс 31.876): гайд $44.6-45.8 млрд = NT$1 422-1 460 млрд. Июль дал NT$467.58 млрд → на август-сентябрь нужно NT$954-992 млрд, то есть NT$477-496 млрд в среднем. Порог 10 сентября остаётся NT$479.8 млрд.
• Маржа Q3 гайдится ниже факта Q2 (65-67% против 67.7%) из-за разгона 2nm; консенсус EPS Q3 $4.03 против фактических $4.31.

Итог по исполнению: за три месяца ни одного промаха по срокам, мощностям, марже, гайду и дивиденду; сегодня добавлено подтверждение по клиенту и по выходу годных. Но третий подряд сигнал ослабления будущей цены и на 10% более дорогая честная оценка означают, что расстояние между отличным исполнением и приемлемой ценой сегодня выросло, а не сократилось.

---

4. Оценка стоимости

Две колонки — заголовочная и честная

| Метрика | 25 авг ($415.52) — заголовок | 25 авг — ЧЕСТНО | 24 авг ($410.12 ФАКТ) | 21 авг ($418.95) | |---|---|---|---|---| | Капитализация | $1.95 трлн | ≈$2.16 трлн ⚠️ | $2.13 трлн | — | | Трейлинг P/E | 28.04 | 30.92 ⚠️ | 30.58 | 31.17 | | Форвардный P/E (2027) | 19.26 | 18.62 (от NT$142.13) | 19.06 | 19.34 | | P/E на 2026 | 24.61 | 24.58 (от NT$107.64) | 24.28 | 24.80 | | P/S | 14.04 | 15.44 ⚠️ | 15.24 | — | | P/B | 9.63 | ≈10.6 ⚠️ | ≈10.5 | — | | EV/EBITDA | ≈18.9 | ≈20.9 ⚠️ | ≈20.6 | — | | P/FCF | ≈54.5 | ≈60.1 ⚠️ | ≈59.3 | — | | FCF-доходность | 1.84% | 1.66% ⚠️ | 1.68% | — | | RSI(14) | ≈51.7 | — | ≈46-48 | 50.22 | | 50-дн MA | ≈$424 | — | ≈$424 | $424.51 | | 200-дн MA | ≈$368 | — | ≈$367 | $366.37 | | Средний таргет | $554.45 (+33.4%) | — | +35.2% | +32.5% | | Медианный таргет | $538.50 (+29.6%) | — | +31.3% | +28.6% | | Low-таргет vs цена | $440 — на 5.9% ВЫШЕ ⬇️ | — | на 7.3% выше | на 5.0% выше | | Хай-таргет | $700 (+68.5%) | — | +70.7% | +67.1% | | Премия ADR (курс 31.876) | 10.38% ⬆️ | — | 9.72% | 10.7% | | Див. доходность | 0.775% | — | 0.79% | 0.77% |

Как разрешено противоречие. Девять разборов страница печатала P/E 28.04 и EPS TTM $13.44, хотя $415.52/$13.44 = 30.92. Проверка через прибыль закрывает вопрос: $69.68 млрд чистой прибыли / 5.186 млрд ADS = $13.437. EPS источника выведен из БОЛЬШЕГО числа акций, а капитализация и P/E — из меньшего. Значит правильны 5.186 млрд ADS, капитализация ≈$2.16 трлн, трейлинг P/E ≈30.9. Все ratio «цена/показатель на акцию» (форвардный P/E, P/E-2026) не затронуты; все ratio «капитализация/агрегат» — затронуты и подняты на ~10%.

Что это меняет по существу. Мой девятинедельный вывод «дёшево по прибыли, дорого по денежному потоку» остаётся верным по знаку, но обе части смещаются в худшую сторону:

• «дёшево по прибыли» держится только на форвардных мультипликаторах (P/E-2027 18.6-19.3, P/E-2026 24.6) — они не пострадали;
• «дорого по денежному потоку» становится сильно дороже: P/FCF 60, а не 54; FCF-доходность 1.66%, а не 1.84%;
• трейлинг 31x — это не «дёшево», это премия к рынку.

Таргеты не двигались пятые сутки. Средний $554.45, медиана $538.50, нижний $440, верхний $700; 12 Strong Buy / 6 Buy / 1 Hold / 0 Sell из 19 аналитиков, консенсус Strong Buy. Свежих нот за 22-25 августа нет. Запас до самого пессимистичного таргета сжался с 7.3% до 5.9% — просто потому, что цена выросла. Из ранее не отслеженного: происхождение среднего таргета установлено — Bernstein 11 августа поднял $430 → $554 под тезис CPU/agentic AI (выручка от CPU с $15-16 млрд до высоких $30 млрд к 2027). Из крайних мнений: Barclays подтверждает $650.

Тайваньская сверка (девятый разбор подряд согласована). При NT$2,400 местные таргеты NT$3,000-4,200 дают +25.0% … +75.0%. Американский консенсус в пересчёте: $554.45 × 31.876 / 5 ≈ NT$3,535 — снова середина диапазона. Две независимые аналитические вселенные не расходятся девятую сессию.

Качество бизнеса (без изменений): GM 64.23%, OM 56.08%, чистая маржа 49.92%, EBITDA-маржа 71.33%, ROE 39.97%, ROA 19.00%, ROIC 53.96%, бета 1.26, выручка TTM $139.57 млрд, чистая прибыль $69.68 млрд.

Итог по оценке — впервые за серию формулировка меняется. Раньше: «дёшево по прибыли, дорого по денежному потоку». Теперь честнее так: дёшево только по прибыли БУДУЩИХ лет (форвардный P/E 18.6-19.3 при ROIC 54% и 70% рынка), справедливо-дорого по текущей прибыли (31x) и дорого по денежному потоку (P/FCF 60, доходность 1.66%). Весь дисконт куплен в кредит у 2027 года — того самого, чей капекс улица видит в $77-78 млрд и чей ценовой рычаг за двенадцать дней урезали трижды. Абсолютной дешевизны нет: по модели GF Value бумага примерно на 25-30% выше справедливой. Апсайд к консенсусу +33.4% сохраняется, но нижний таргет улицы теперь всего в 5.9% над рынком.

---

5. Техника и перекупленность

Состояние: технический отскок состоялся, но ни один порог не взят. Перекупленности нет.

Сессия 25 августа:

• Открытие $414.59 — выше вчерашнего закрытия, гэпа вниз нет.
• Хай $419.77 — цена побывала выше якоря $416.70, но не удержалась.
• Лоу $414.03 — выше вчерашнего лоу $405.15 на 2.2%. Новый минимум НЕ поставлен, якорь снизу цел.
• Закрытие $415.52 — в 26% дневного диапазона, у нижней границы дня. Продавец вернулся во второй половине сессии.
• Диапазон дня 1.38% против 2.27% вчера — волатильность сжалась перед событием. Классика: рынок не хочет позиционироваться до отчёта.

Что улучшилось:

1. Якорь снизу $405.15 удержан — счёт покупок не обнулён повторно.
2. RSI(14) ≈51.7 — впервые выше 50 с 21 августа. Ни перекупленности, ни перепроданности — сигнала нет. Отдельно: STOCHRSI 86.3 — краткосрочно перегрет, но это индикатор второго порядка на трёхдневной выборке, вес малый.
3. MACD −1.49 против −2.43 вчера — отрицательный минус сузился на 39%.
4. Цена вернулась выше 20-дневной (~$415) — короткие средние (MA5/MA10/MA20) дают покупку.
5. 200-дневная (~$368) — цена выше на 12.9%, golden cross в силе, запас восстановлен с 11.5%.

Что не улучшилось:

1. Пятая сессия ниже 50-дневной (~$424), до неё +2.0%. MA50/MA100 дают продажу; сводный дневной сигнал технического источника — Sell.
2. Хай $419.77 не удержан, закрытие в нижней четверти дня.
3. Якорь $416.70 не взят по закрытию — не хватило $1.18, или 0.28%.
4. Ряд закрытий: 413.41 → 412.09 → 416.00 → 418.95 → 410.12 → 415.52. Это боковик $410-419 шестую сессию, а не восстановление тренда.

Уровни:

• Сопротивление: $416.70 (якорь), $418.95, $419.77 (хай дня), ~$424 (50-дн), $430.97, $436.04, ATH $479.00.
• Поддержка: $414.03 (лоу дня), $410.12, $405.15 (якорь снизу), $405 (порог даунгрейда), $400, $374.67 (июльский лоу, −9.8%), ~$368 (200-дн, −11.4%).

Вывод: техника нейтральна и заряжена событием. RSI ровно посередине, MACD отрицательный но сужается, цена между 20-дневной снизу и 50-дневной сверху, диапазон сжался. Это не сигнал, это ожидание. Разрешать его будет не график: завтра в 8:30 ET выходит PCE, вечером отчитывается Nvidia.

---

6. Зоны/цены для входа

Статус: покупок нет пятый день подряд. Правило не нарушено.

Проверка вчерашних условий

| Условие | Факт 25 августа | Итог | |---|---|---| | Закрытие выше якоря $416.70 (1-е из двух) | $415.52 — ниже на 0.28% | ❌ Не начато | | Новый лоу ниже $405.15 | Лоу $414.03 | ✅ Якорь цел | | Закрытие выше ~$424 (50-дн) → 7/10 | $415.52 | ❌ | | Закрытие выше $436.04 при объёме >9 млн | — | ❌ | | Закрытие ниже $405 → даунгрейд 5/10 | $415.52, запас 2.6% | Не выполнено |

Внутридневной хай $419.77 был выше якоря — и я его не засчитываю. Ровно как 21 августа не засчитал $425.68 за апгрейд и 24 августа не засчитал $405.15 за даунгрейд. Третий раз подряд правило применено против сиюминутного удобства. Симметрия — единственное, что делает порог порогом.

Что на руках

• Ядро ~50%, средняя $414.91. При $415.52 это +0.15% — позиция вернулась в ноль после вчерашних −1.36%.
• Докупка 10% от 21 августа по $418.95 — сейчас −0.82% (вчера было −2.11%).
• Импульсная часть закрыта с 18 августа, уплаченная цена дисциплины ≈0.7% позиции — не пересматривается.
• Свободно ~50%: под $370-385 — ~30%, под 200-дневную — ~20%.

Почему сегодня НЕ покупаю, даже если хочется

Три независимые причины, и любой одной хватило бы:

1. Порог не выполнен по закрытию. 28 центов недобора — это недобор.
2. За сутки до PCE и Nvidia. Покупать в вечер перед двойным событием — не сделка, а ставка. У Nvidia статистика падений после отчёта 6 из 8 кварталов подряд.
3. Оценка сегодня объективно ухудшилась на 10% — не потому, что упало качество бизнеса, а потому, что я нашёл ошибку в собственных числах. Логично, что после переоценки вверх покупать становится не легче, а труднее.

Зоны

• Агрессивный: $405-419 — текущая. Только по триггерам, лимит не расширяю.
• Умеренный: $370-385 — июльский лоу $374.67, поддержка, проверенная паникой. До неё −9.8%. Основной транш (~30%).
• Консервативный: $340-368 — район 200-дневной. Сценарий разворота AI-цикла. ~20% резерв.
• Глубокий запас: $300-320 — модельная справедливая стоимость.

Условия следующих покупок (счёт продолжается, не обнулён)

1. Два закрытия подряд выше $416.70 без нового лоу ниже $405.15 → добавляю ~5-10%. Счёт: 0 из 2.
2. Закрытие выше ~$424 (50-дн) → импульсная часть восстанавливается и рейтинг возвращается к 7/10.
3. Закрытие выше $436.04 при объёме >9 млн → полноценный импульсный сигнал.
4. Касание $374-385 → основной транш ~30%, независимо от новостного фона.
5. Якорь снизу: $405.15. Закрытие ниже $405 — даунгрейд до 5/10 и пересмотр всей лесенки.

Дисциплина по датам

• 26 августа, 8:30 ET, PCE. Core выше 3.4% г/г → мультипликатор под давлением, никаких покупок до Nvidia. Core 3.3% или ниже → нейтрально, действую по технике.
• 26 августа, вечер, Nvidia. Пороги прежние: гайд Q3 >$107 млрд → импульсная докупка сразу; $104-107 млрд → нейтрально, действую по технике; $95-104 млрд → ничего не делаю; <$95 млрд или сигналы паузы в капексе облаков → жду $374-385, тезис пересматриваю. Реакцию первого часа игнорирую: NVDA падала после отчёта в 6 из 8 кварталов, включая 4 подряд — реакция цены не информативна, информативен гайд. Отдельно слушаю комментарий по упаковке и по Китаю (напоминаю: гайд $91 млрд не содержит НИ ЦЕНТА китайской выручки дата-центров — это опция, а не риск).
• 28 августа, Уорш в Джексон-Хоуле: тема заявлена как платежи, торговать будут фразу про цикл.
• 10 сентября, августовская выручка: >NT$479.8 млрд → апгрейд до 7/10; NT$460-480 млрд → без изменений; <NT$460 млрд → минус балл.
• 15 октября, Q3 + капекс-2027: ≥$80 млрд без сопоставимого апгрейда маржи/цен → пересмотр FCF-тезиса; $70-78 млрд с подтверждённым эффектом цен → нейтрально; <$70 млрд → аргумент за апгрейд.
• Макро-ось: 30-летняя доходность выше 5.5% или Brent устойчиво выше $100 → пересматриваю допустимый мультипликатор. Вес этой оси я вчера понизил и сегодня подтверждаю понижение.
• Новое на контроль: темп сужения дефицита CoWoS. Если к отчёту 15 октября дефицит уже ближе к 10%, чем к 20%, ценовой рычаг 2027 надо считать по нижней границе или обнулять.

Рейтинговые пороги

• Возврат к 7/10: закрытие выше ~$424 (50-дн) ЛИБО августовская выручка выше NT$479.8 млрд 10 сентября — любого из двух достаточно.
• Даунгрейд до 5/10: закрытие ниже $405; выручка ниже NT$460 млрд; сигналы паузы в AI-капексе от Nvidia 26 августа; капекс-2027 ≥$80 млрд без улучшения маржи.

---

7. Сбываемость прошлых прогнозов

Сверка по накопленной истории (июнь → 25 августа).

• ✅ Объёмный фильтр отработал ТРЕТИЙ раз подряд. Отказ считать «5 590 071» финальной цифрой за 24 августа верен: факт 10 584 215. Правило «нефинализированный объём в выводы не берётся» остаётся; сегодняшние 3.0 млн им же отсекаю.
• ✅ Правило коротких рядов соблюдено ВТОРОЙ день подряд. Снимок закрытия оказался пессимистичнее факта третий раз — и я снова НЕ объявил это закономерностью. Порог пять наблюдений, сейчас три. Цикл ошибки «три наблюдения → вывод → отзыв через сутки», который я допустил 21-22 августа, не повторён.
• ✅ Симметрия порогов соблюдена ТРЕТИЙ раз. 21 августа не засчитал хай $425.68 за апгрейд; 24 августа не засчитал лоу $405.15 за даунгрейд; сегодня не засчитываю хай $419.77 за выполнение якоря $416.70. Правило работает в обе стороны на трёх последовательных случаях.
• ✅ Правило якоря защитило от повторного обнуления. Условие «без нового лоу ниже $405.15» выполнено с запасом (лоу $414.03) — счёт покупок жив.
• ✅ «До 10 сентября бумага — заложник чужих новостей» — подтверждено и сегодня: рост дал не факт о TSMC, а отскок сектора перед чужим отчётом.
• ✅ «Отказ покупать за 8 дней до Nvidia» (18 августа) — цена тогда $413.41, сегодня $415.52. Восемь сессий, +0.51%. Решение ничего не стоило и ничего не заработало — ровно то, чего я хотел от паузы.
• ✅ Флаг «противоречие внутри источника» (поставлен 17 августа, держался девять разборов) — ОТРАБОТАЛ. Я девять раз отказался выбрать удобную цифру и девять раз печатал обе. Сегодня противоречие разрешилось — и в пользу неудобной. Это лучший аргумент за то, чтобы не «упрощать» такие флаги.
• ❌ И одновременно это моя крупнейшая содержательная ошибка серии. Девять разборов я публиковал P/S, P/B, EV/EBITDA и P/FCF, занижённые примерно на 10%, потому что брал их со страницы, не проверив базу капитализации. Флаг стоял на P/E — но я не распространил подозрение на все производные от капитализации метрики. Именно этого требовала логика собственного флага. Урок формулирую правилом: если флаг поставлен на одну метрику, он автоматически распространяется на все метрики с тем же знаменателем.
• ❌ «Экс-дивидендная нестыковка разрешена» (24 августа) — отзываю. Вчера я объявил дату 10 декабря и записал 16 сентября себе в ошибки. Сегодня второй источник снова даёт 16 сентября. Наиболее вероятно, что верны обе даты — дивиденд квартальный, и я неверно поставил сам вопрос как «или-или». Вчерашнее «разрешено» было поспешным.
• ❌ «Улица подняла таргеты в падение» (19 августа) — окончательно неверно. Первоисточник найден: Bernstein поднял $430 → $554 одиннадцатого августа, то есть ДО просадки. Средний таргет просто досчитался в панель позже. Претензию к себе от 20 августа подтверждаю, а не снимаю.
• ❌ «Ястребиная ФРС, риск повышения ставки» — вводная устарела. Рынок закладывает ~70% на снижение 16 сентября. Я нёс обратное с 19 августа. Меняю вводную.
• ❌ «CoWoS расписан, дефицит держит цену» — фактура пошла против. Вице-президент компании: дефицит 20% → ~10% к концу 2026. Третий за двенадцать дней пересмотр ценового рычага 2027 вниз.
• ❌ «14x reticle к 2028» — свежий источник даёт 2029.
• ❌ «Тренд улучшается» (три разбора 19-21 августа) — остаётся сломанным. Сегодня, имея зелёную сессию и корпоративный факт, я всё равно не ставлю «улучшается» — потому что новое правило требует пяти сессий ИЛИ однозначного корпоративного факта, а сегодняшний факт двусторонний. Правило, введённое вчера против себя, сегодня применено против себя же второй раз подряд.
• 🆕 Новое, чего не было в прошлых разборах: (а) разрешение девятидневного противоречия — капитализация ≈$2.16 трлн, трейлинг P/E ≈30.9, P/FCF ≈60; (б) Xiaomi Xring O3 на TSMC N3P плюс O100 (6 нм) и D100 (3 нм авто) — первый за две недели корпоративный факт; (в) дефицит CoWoS сужается 20% → 10%, узкое место переезжает на ABF-подложки ($19.1 млрд отраслевых инвестиций); (г) PCE выходит 26 августа в 8:30 ET, в один день с Nvidia; (д) рынок в цене держит ~70% на снижение ставки 16 сентября; (е) гайд Nvidia $91 млрд не содержит китайской выручки дата-центров вообще; (ж) источник таргета $554 установлен — Bernstein, 11 августа, тезис про CPU; (з) TSM отстал от собственного сектора на отскоке (+1.32% против AMD/Micron +3%); (и) облигации TSMC под 1.92-2.05%; (к) 14x reticle перенесён на 2029.
• ⏳ Впереди: PCE и Nvidia 26 августа; Marvell 27 августа; Уорш 28 августа; Broadcom 2 сентября; порог NT$479.8 млрд 10 сентября; ФРС 16 сентября; капекс-2027 15 октября; A16 в Q4; цены с 1 января 2027.
• ⏳ «Повторный тест $374» (5 августа) — не реализовался; дистанция −9.8% (вчера была −8.4%). Сценарий отодвинулся на 1.4 п.п.
• ❌ Старые ошибки, которые не отменяю: (а) июньская тревога о промахе Q2 — ложная; (б) «зона $410-420 — доказанная поддержка» — пробита в июле до $374.67; (в) ITC-риск, который я нёс три разбора после его закрытия; (г) масштаб СП с Sony завышен на треть; (д) «≥+2 п.п. к марже от повышения цен» — реально +1-2 п.п.; (е) объёмы 12, 17, 19, 20 и 24 августа; (ж) цены закрытия 13, 21 и 24 августа; (з) чистый кэш $79.70 → $76.99 млрд; (и) курс NT$32 → 31.88 → 31.836 → 31.876; (к) «улица подняла таргеты в падение»; (л) ценовой рычаг «свыше 10%»; (м) «экс-дата разрешена»; (н) капитализация и трейлинг-мультипликаторы занижены девять разборов; (о) «ястребиная ФРС».

Резюме сверки. Процедурная часть — третья подряд сильная сессия: объёмный фильтр, правило коротких рядов и симметрия порогов отработали каждый в третий раз, ни одно правило не нарушено, ни одно не смягчено задним числом. Аналитическая часть — самая тяжёлая ревизия серии: я девять разборов публиковал заниженные мультипликаторы, поспешно закрыл дивидендную нестыковку, нёс устаревшую макро-вводную и трижды за двенадцать дней вынужден урезать один и тот же ценовой рычаг. Общий счёт: процесс работает, база данных — нет. Новое правило, вводимое сегодня и вперёд: флаг на одну метрику автоматически распространяется на все метрики с тем же знаменателем.

---

8. Итоговый обзор и ТРЕНД

На канве двадцати девяти разборов (июнь → 25 августа): боковик $410-440 → ATH $479 → рекордный Q2 и гайд «>40%» → −21.8% до $374.67 за три недели → отскок → месяц под 50-дневной → пробой 12 августа → пик $436.04 → подтверждение 17 августа ($430.97) → срыв 18 августа: −4.07% при рекордном объёме 13.98 млн → стабилизация 19-21 августа → 24 августа: секторный разгром, якорь $416.70 потерян, лоу $405.15 → 25 августа: отскок +1.32%, якорь снизу удержан, но якорь сверху не взят. За тот же период компания подняла годовой гайд с «>30%» до «>40%», нарастила квартальную прибыль на 77.4% г/г, закрыла судебный риск, дала рекордный месяц (+44.7%), вывела 3nm на мощность раньше срока, распродала N2 вглубь 2028 года, довела выход годных CoWoS до 98-99%, увеличила долю мирового foundry с 62.3% до 70.2%, удвоила полугодовую прибыль Аризоны против всего прошлого года, добавила $100 млрд обязательств в США (итого $265 млрд), подтвердила A16 на Q4 2026 и сегодня получила публичного клиента на N3P в лице Xiaomi. Ни одного промаха по собственным обещаниям и ни одного переноса производственного срока вправо за три месяца.

Почему тренд «без изменений», а не «улучшается».

Вчера я ввёл против себя правило: слово «улучшается» не ставится на выборке короче пяти сессий или без подтверждающего корпоративного факта. Сегодня формально есть и зелёная сессия, и корпоративный факт. И я всё равно не ставлю «улучшается» — по трём причинам, которые важнее одной свечи.

Первая. Корпоративный факт двусторонний. Xiaomi на N3P — плюс. Но в тот же день менеджмент TSMC сказал, что дефицит упаковки сужается вдвое за четыре месяца, а это третий за двенадцать дней сигнал ослабления ценового рычага 2027. Факт, который одновременно подтверждает исполнение и подрывает будущую цену, не может быть основанием для «улучшается».

Вторая. Оценка ухудшилась на 10% — и не на бумаге. Я девять разборов считал бумагу на 28x трейлинг и на 54x FCF. Правильные числа — 31x и 60x. Компания не изменилась, изменилось моё знание о цене, которую за неё платят. Для решения это ровно то же самое, что подорожание на 10%.

Третья. Отставание от собственного сектора на отскоке. AMD и Micron взяли по 3%, Nvidia больше 1%, TSM — 1.32%. Вчера бумага падала лучше сектора, сегодня растёт хуже. Это профиль актива, который сейчас не является выражением сектора — а неделю назад им был.

Что за сутки объективно улучшилось:

1. Якорь снизу $405.15 удержан с запасом 2.2%, счёт покупок не обнулён повторно.
2. RSI выше 50 впервые с 21 августа, MACD сузился на 39%, цена вернулась выше 20-дневной.
3. Премия ADR отскочила с 9.72% до 10.38% — шестидневная серия сжатия прервана.
4. Корпоративная тишина прервана на 14-е сутки — и содержательно, а не пресс-релизом.
5. Ни один таргет не понижен пятые сутки в разгар секторной турбулентности; распределение остаётся 12 Strong Buy / 6 Buy / 1 Hold / 0 Sell.
6. Тайваньская сверка согласована девятую сессию.
7. Запас над 200-дневной восстановлен до 12.9%, golden cross в силе, расстояние до июльского лоу выросло с 8.4% до 9.8%.

Что ухудшилось:

1. Честные мультипликаторы: P/E 30.9, P/S 15.4, P/B 10.6, EV/EBITDA 20.9, P/FCF 60.1, FCF-доходность 1.66%.
2. FCF пересмотрен вниз третий раз подряд.
3. Ценовой рычаг 2027 урезан в третий раз за двенадцать дней — теперь механизмом, а не формулировкой.
4. 14x reticle перенесён с 2028 на 2029.
5. Новое узкое место — ABF-подложки, вне контроля компании.
6. Запас до нижнего таргета улицы сжался с 7.3% до 5.9%.
7. Хай $419.77 не удержан, закрытие в нижней четверти дня, якорь $416.70 не взят на 0.28%.

Главный вывод канвы — и сегодня он уточняется, а не повторяется. Три недели я писал: все повороты приходят по технике и потокам, ни один не связан с бизнесом TSMC. Сегодня впервые за две недели пришла корпоративная фактура — и она не сдвинула ни одного порога. Xiaomi на N3P, выход годных 99%, облигации под 2% — всё это подтверждает, что компания работает лучше, чем стоит её акция. И одновременно сегодня же выяснилось, что акция стоит на 10% дороже, чем я считал. Разрыв дюрации, о котором я пишу неделю, сузился со стороны бизнеса и расширился со стороны цены — и на выходе остался тем же.

Позиция входит в двойное событие ровно там, где должна: ядро в нуле, свободные 50% на счёте, якорь снизу цел, ни один порог не выполнен ни вверх, ни вниз. Завтрашние 12 часов — PCE утром, Nvidia вечером — дадут больше информации, чем предыдущие две недели вместе. Действовать до них означает менять решение на шум.

Тренд — «без изменений» (зелёная сессия и первый за две недели корпоративный факт против ухудшения честной оценки на 10%, третьего подряд урезания ценового рычага и отставания от собственного сектора на отскоке; ни один порог — ни вверх, ни вниз — не выполнен).

Вердикт — «Держать» (6/10) на закрытие 25 августа. Балл держится не на инерции, а на двух невыполненных порогах: $424 сверху и $405 снизу. Оба останутся невыполненными ровно до завтрашнего вечера — и это единственный честный ответ, который у меня сегодня есть.

Условия возврата к 7/10: закрытие выше ~$424 (50-дн) ЛИБО августовская выручка выше NT$479.8 млрд 10 сентября — любого из двух достаточно. Условия даунгрейда до 5/10: закрытие ниже $405; выручка ниже NT$460 млрд; сигналы паузы в AI-капексе от Nvidia 26 августа; капекс-2027 ≥$80 млрд без улучшения маржи 15 октября.

Дисциплина: ядро ~50% со средней $414.91 (сейчас +0.15%); импульсная часть закрыта с 18 августа; ~30% зарезервировано под $370-385; ~20% — под 200-дневную (~$368). Новых покупок нет: якорь $416.70 не взят по закрытию, счёт 0 из 2. Возобновление — по двум закрытиям выше $416.70 без нового лоу ниже $405.15. Отмена всей лесенки — по закрытию ниже $405.

---

Источники: StockAnalysis — котировка TSM, StockAnalysis — история котировок и объёмов, StockAnalysis — статистика и мультипликаторы, StockAnalysis — прогнозы и таргеты, Yahoo Finance — котировка TSM, TheStreet — рынок 25 августа 2026, CNBC — фьючерсы растут, чипы прибавляют перед отчётом Nvidia, Investing.com — техническая картина TSM, Yahoo股市 — котировки 2330.TW, TradingEconomics — курс TWD, TradingEconomics — доходности UST, Reuters/Investing.com — Xiaomi выпускает Xring и производит его на TSMC, HotHardware — Xiaomi Xring O3 на 3 нм TSMC с LPDDR6, BusinessWorld — Xiaomi и TSMC, TipRanks — TSMC раскрыла выпуск облигаций и корпоративные изменения в форме 6-K, BigGo Finance — дефицит CoWoS сужается, ABF-подложки станут следующим узким местом, TrendForce — разрыв спроса и предложения CoWoS сузится с 20% до 10% к концу 2026, Investing.com — превью отчёта Nvidia за фискальный Q2 2027, Regards of Wallstreet — планка Nvidia $91 млрд, отчёт 26 августа, Regards of Wallstreet — Джексон-Хоул 2026 и первая речь Уорша, Motley Fool — прогноз по TSMC после отчёта Nvidia 26 августа, Daily Political — Bernstein поднял таргет по TSM до $554, CNBC — выручка TSMC выросла на 45% на фоне спроса на AI, TSMC — финансовый календарь.